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內容來自sohu新聞
央行研究員：當前經濟需要積極的國傢幹預
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當前經濟需要積極的國傢幹預
□中國人民銀行金融研究所博士後 朱微亮
近幾周，我國A股市場的大幅波動給瞭國際媒體一個唱空借口。筆者不想從陰謀論的角度進行解讀，然而單純從經濟學的討論范式中，也可以說明當前國傢幹預經濟不僅是合理的，而且遠遠不夠，需要理直氣壯、旗幟鮮明加以堅持和貫徹。
歐美國傢的經濟幹預源遠流長
政府通過制定經濟戰略或政策以及建立一系列相關制度，直接幹預或間接影響資源配置，從而改變經濟發展的方向，或重新塑造經濟發展的過程，是大多數國傢的常態(Maddison，1970)。
一是國傢對產業的政策選擇是一個普遍現象。市場派認為，在幹預市場、替代市場的過程中，分散的私人信息不能加總，統計和計算，政府部門難以避免強大利益集團的影響，對微觀經濟幹預導致腐敗問題叢生。但奧佈裡(Aubrey，1964)給出的大量證據表明，拿破侖時代歐洲大陸封鎖政策，促使很多歐洲政府鼓勵和推廣企業采用當時最先進的英國技術。19世紀50年代起的第二次工業革命引致的激烈國際競爭，各國都試圖通過建立風險投資體系，促進創新和傳播最新的知識。阿姆斯登在研究韓國工業化的決定因素後指出，東亞經濟的起飛與政府對經濟幹預密不可分。因為“在缺少開創性技術的情況下，即使勞動密集型產業的低工資模式，往往也無法在市場上具有成本領先優勢。長期競爭力問題迫使國傢發揮瞭更積極的幹預”。
二是國傢對貿易政策的幹預更為頻繁。市場派認為，幹預貿易的行為其實是“以鄰為壑”，最終得到一個帕累托惡化解。但博弈論也表明，以鄰為壑是個體理性的一個最優選擇。15世紀末，西歐社會進入封建社會的瓦解時期，地理大發現擴大瞭世界市場，給商業、航海業、工業以極大刺激。為瞭推動對外貿易的發展，早期西歐一些封建專制的中央集權國傢，嚴禁貨幣輸出國外，力求用行政手段控制貨幣運動，以貯藏盡量多的貨幣，目的是在損害競爭國實力的情況下增強本國實力。上世紀20年代美國總統卡爾文·柯立芝鼓吹“美國人民的要緊事就是做買賣”。近代來，國傢數量化的貿易幹預政策主要體現在關稅和非關稅壁壘方面。現任英國首相卡梅倫，也鼓勵國民在國內旅遊，同時放寬對中國等新興市場的旅遊簽證限制。
三是宏觀經濟調控已經成為經濟運行過程中的一個必備手段。西方經濟學中，貨幣主義的貨幣中性理論、巴羅-李嘉圖的財政等價理論均說明，財政政策和貨幣政策最多是中性的，極端情況還可能扭曲市場的運行。但實踐中，貨幣大師弗裡德曼也說“我們都是凱恩斯主義者”。西方經濟學發展前沿的美國也有所謂的“格林斯潘看跌期權(Greenspan put)”和“伯南克擔保(Bernanke guarantee)”。2008年金融危機以後，美聯儲推出瞭規模史無前例的三輪QE計劃。日本和歐盟則多輪大劑量推出QE、QQE等量化寬松政策。
國傢幹預的幾點經驗
國傢幹預在理論上是可行的。靜態來講，任何市場結果均可以歸結為三個因素，即供求因素、市場失靈因素和政府失靈因素。一般來講，市場總是不完全的，參與人也不全是理性的，再加上參與方之間的信息不對稱從而導致的市場分配資源、傳遞信息以及確定價格失效。這個時候，政府直接對資源配置進行幹預，可以達到帕累托改進的效果。動態來講，政府幹預通過改善和拓展市場，擴大生產可能性邊界，具有動態效率。以投資為例，有效的投資應該滿足投資收益等於投資成本的黃金律，但國傢在經濟追趕期通過國傢動員機制，壓低消費強制儲蓄，高於黃金律的投資水平是具有動態效率的。
不要迷信所謂的權威。東南亞金融危機期間，IMF[微博]分別向菲律賓、泰國、印尼、韓國提供瞭11億、172億、400億和550億美元的緊急援助性貸款，條件是財政金融緊縮，實行經濟金融自由化和市場開放，整頓國內金融體系，以及讓不良金融機構破產等。在五大受災國中，馬來西亞是唯一拒絕接受IMF援助的國傢，摒棄IMF的經濟緊縮政策，采取經濟擴張政策，包括重新實行資本管制，固定林吉特匯率且使之一次性從2.86兌1美元貶值到3.8兌1美元，貶值幅度約為24.7%。實踐表明，馬來西亞在1999-2001年經濟增長分別為5.4%、6%、6.1%，在受災國傢復蘇過程中表現良好。對拉美國傢而言，20世紀中“華盛頓共識”影響力最大的二十多年(1980-2000年左右)恰好是它們在經濟增長表現最差的時期。
出拳重，而非走走停停的“添油式”是幹預有效的成功經驗。此次危機期間，美國共推出3輪QE。2008年11月至2010年3月，1.725萬億美元的購債規模占GDP之比為5.0%；2010年經濟增長2.5%，比上年提高5.3個百分點，基本達到長期水平。後兩輪購債規模與GDP之比分別為2.5%和4.7%，經濟增速提高幅度都不超過1個百分點。作為反面的教訓，日本銀行在刺激時走走停停，是持續不能走出衰退泥潭重要原因之一。為瞭刺激經濟，BoJ在1999年開始執行零利率政策，但在2000年略顯復蘇跡象時，過早在8月份宣佈結束。2001年3月不得不再次啟動零利率加QE政策，商業銀行在央行的超額儲備由6萬億日元提高至2005年末35萬億日元。2005年日本經濟增長2.4%，基本達到長期水平，CPI也顯示走出通縮跡象，如CPI同比增長0.5%，核心CPI8年來首次連續3個月為正值，但是GDP平減指數仍然下跌1.1%。2006年，日本在經濟尚未完全企穩之際退出刺激，經濟增速掉頭向下。2008年起，白川方明成為日本第30任央行行長，從2009年開始繼續走走停停的刺激行為，刺激方案采用“添油式”，導致經濟增速持續徘徊在0左右。
幹預達到效果的判斷標準是經濟增長和物價均達到預定目標水平。加拿大央行行長Mark Carney在研究超級去杠桿周期時發現，2011年七國集團非金融部門債務總額比1980年增加1倍，達到GDP的300%。全球平均而言，公共債務占全球GDP之比達到80%，幾乎達到經濟史上導致普遍主權違約水平(Reinhart&Rogoff，2011)。國傢幹預經濟去杠桿過程措施有很多，如金融抑制或金融膨脹、強制重組破產、通脹和增長，以及國際轉移等。從歐美日幹預的措施看，基本采用金融膨脹(提供足量流動性以刺激虛擬經濟，拉動經濟增長)和國際轉移(貨幣貶值以擴張出口需求)，但效果不一。其中，美國成功的經驗在於國傢幹預具有經濟增長和物價的雙目標導向。第三輪1.6萬億美元的QE導致2014年經濟增長2.4%，核心CPI為1.7%，接近或達到長期水平。如果隻是經濟增速上去瞭，但物價仍處於通縮狀況，則居民名義財富仍然得不到根本改善，相對於居民債務的硬性約束，資產負債表仍然呈惡化狀況，導致消費、投資等引擎不能正常啟動。日本前幾輪QE效果不暢的原因在於沒有完成經濟增長和通脹的雙目標。克魯格曼批評白川方明“政策回響缺乏力度，也過於遲鈍”、並斷言“日本央行缺乏采取更大膽做法的意願，將導致日本無法從通縮陷阱中脫身”。
幹預應該有一整套方案，關鍵是將儲蓄順利轉化為投資。參考美國實施QE不同階段做法，在啟動QE等幹預措施前，通常會宣佈一整套操作方案，包括幹預的目標、幹預的措施、風險的熔斷與隔離、將來的退出路徑等，比如失業率不大於6.5%，核心通脹率不低於2%作為公眾溝通的目標。幹預的短期目標分別為穩定金融市場、信貸擴張和投資復蘇、經濟增長和物價上升三個環節。第一輪共1.725萬億美元的QE刺激，基本消化瞭金融市場的有毒資產，穩定瞭金融市場，但短期利率向長期利率傳導不通暢。第二輪啟動瞭扭曲操作，即賣出短期限國債，買入長期限的國債，從而延長所持國債資產的期限，壓低長期國債收益率，以刺激信貸和投資需求。第三輪刺激隨著經濟和物價接近目標值，美聯儲漸次減少債券購買量，逐漸縮小資產負債表規模，緩慢多步退出以減少對經濟的沖擊。
有效引導儲蓄轉化為投資需積極幹預建地貸款台南下營建地貸款
依據傳統，經濟學將宏觀經濟領域分為穩定和增長兩個部分。政策制定者在滿足穩定化目標後極少考慮對增長的影響，但又試圖通過側重改善經濟效率的結構性改革來實現經濟增長。事實上，短期穩定化政策對長期的經濟增長具有重要的影響，短期需求管理政策與長期供給管理政策在一定程度是可以相互替代的。實踐表明，如果一個經濟今天的產出下降10%，則最可能在未來增速也將下降10%(Lutz，1999)。因此，提高當前的經濟增速更可能提高未來的經濟增速。反之，即使經濟學傢認為從亞洲危機中復蘇較好的韓國和馬來西亞，增速也比它們危機前十幾年的增速低大約10%。
如果不進行積極幹預，我國經濟增速將很快均值回歸到全球平均水平(2%)。Lant.Pritchett & Lawrence.H.Summers(2015)開宗明義就提出亞洲超高速經濟增速將回落至全球平均水平，中國、印度的經濟增速將在幾十年內降至2%左右的全球平均水平，下一個十年經濟增速在3%-4%左右。1980-2011年間，增長率高於均值的國傢，持續增長的回歸系數平均為0.442，而低於均值的國傢，持續增長的回歸系數為0.065。總體上，對未來10年增長率預測的R2僅在0.056到0.132之間變化。其次是1980年以來，全球28個超高速增長國傢，增長期幾乎均以增長減速告終，回歸中值2.1%左右。設想一下，如果不出現大幅減速，則中國在全球經濟中比重大幅提高，從而將全球經濟增速從當前的3%左右提高至20年後的4.5%左右，而這基本不可能發生。
當前我國主要面臨需求不足問題，是周期性問題的表象，是國傢幹預的必要前提。一是從供給端看，我國潛在經濟增速仍處於較高水平。數據顯示，1978-2012年，我國固定資本存量年均增長13%，經濟活動人口年均增長2.0%，全要素生產率年均增長2.3%(索諾殘差)。以此推算，即使活動人口增速降為零(道格拉斯函數中勞動所得約占經濟的三分之一)，考慮我國簡政放權等促進生產力提高因素，潛在經濟增速也在8%左右。二是區域間的階梯差異為我國產能承接和轉移提高瞭現實基礎。2012年，人均地區生產總值排第一的是天津，達到93110元，最後一位是貴州，為19566元，排名第一的天津人均地區生產總值是最後一位貴州的4.76倍。2011年，中國東部省份的城鎮人口占到瞭總人口的61%，比中部地區高14個百分點，比西部地區高18個百分點，城鎮化率超過70%的城市基本都位於東部沿海地區，這為我國產能承接和梯度轉移提供瞭廣闊的空間。三是我國經濟明顯需求不足。目前市場有一種觀點，認為當下中國經濟下行是結構性的，主要因為人口紅利減退，因此解決方法除瞭廢除計劃生育政策等供給管理政策別無他法。事實上，我國經濟下行最主要原因是周期性需求萎縮。與大衰退時期的日本、裡根時代的美國相比較，三國均有明顯的經濟減速，但那時美國工人罷工頻繁、企業生產能力低下，消費者因本國產品不可靠而轉買日本產品，美聯儲試圖刺激經濟的積極貨幣政策最終導致兩位數的通貨膨脹，這是明顯的供給端收縮導致的經濟下行。當下我國名義利率保持低位，PPI同比增速近3年為負。7月份PPI同比負增長5.4%，比上月擴大，低於預期0.4個百分點，降幅明顯擴大。7月出口同比下降8.3%，預期下降1.5%，6月為增長2.8%；貿易順差430.3億美元，預期為547.0億美元，6月為465.4億美元。這些數據表明，我國正面臨周期性下行影響。
積極宏觀調控政策引導儲蓄轉化為投資，抵消均值回歸壓力。有人可能擔心大幅刺激需求，將加大我國杠桿率狀況。事實上，除瞭企業部門杠桿率偏高外，傢庭和政府部門杠桿率均處於合理水平，加杠桿空間仍然較大。2013年，我國企業部門的杠桿率高達113.4%，但住戶部門杠桿率為34.9%，遠低於美國、日本等發達經濟體60%以上的水平，和大部分新興市場國傢30%的水平相當；2012年底全國政府性債務的總負債率為39.4%，低於國際通常使用的60%的負債率控制標準參考值，也明顯低於日本238.0%和美國102.7%的水平。
我國高儲蓄率也需要更多轉化為投資率，而不是形成收益率較低的外匯儲備。2014年IMF報告顯示，中國的國民儲蓄率為48.15%，比上年高0.1個百分點，比全球平均水平(25.48%)高22.67個百分點，高於投資率約2個百分點，並預測儲蓄高於投資情緒將在未來一段時間存在。而美國儲蓄率僅為17.28%，低於投資率2.5個百分點。由於儲蓄率與投資率的差額就是我國經常項目順差與GDP之比，考慮到我國經濟體量，巨額的經常項目順差隻能形成較低收益的外匯儲備，而不是形成高效率的投資。
長期而言，積極的國傢幹預可能形成通貨膨脹傾向，但在目前有通縮風險的背景下根本不值一提。國際實踐中，幾乎也沒有證據表明，溫和的通脹對增長有重大的負面影響，事實上在通脹較高的時期，實際增速有時表現不凡。如1965-1974年的阿根廷、1965-1980年的巴西和1986-1996年的智利。(本文為作者個人觀點，與單位無關)
新聞來源http://finance.sina.com.cn/china/hgjj/20150817/011922978966.shtml
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